Estratégias com Opções I – Hedge e Alavancagem

O preço de mercado e o retorno de qualquer ativo financeiro estão sujeitos a flutuações imprevisíveis. Nesse sentido, as opções são muito utilizadas como mecanismo de gerenciamento de risco, permitindo ao investidor adaptar o risco de sua posição à sua expectativa e à sua capacidade financeira.

Assim, o Mercado de Opções está diretamente relacionado à estratégia, parte fundamental de todo método operacional coeso que no longo prazo apresente potencial para gerar um saldo positivo entre ganhos e perdas. Não é uma tarefa muito fácil aprender a operar com opções, pois demanda tempo, dedicação e muita disciplina.

Existem diversas possibilidades para o uso de opções de acordo com o perfil e estratégia do investidor, desde uma ferramenta de proteção contra o risco de perdas (hedge) à uma forma de remuneração para uma carteira de ações, ou mesmo, como um instrumento especulativo, quando a estratégia do investidor envolve apenas posições em opções, tal como um spread ou uma compra a seco. As principais estratégias envolvendo o mercado de opções são:

• Comprar opções de venda para proteger uma posição comprada em ações: Um investidor que possui uma posição comprada em ações e teme uma forte queda de seu preço, pode comprar opções de venda cujo preço de exercício esteja próximo ao preço à vista da ação. Dessa forma, a opção de venda funcionará como um seguro. Caso ocorra uma forte desvalorização no preço à vista da ação, o investidor terá fixado o preço de suas ações ao comprar PUTs, podendo então exercê-las e vender suas ações pelo preço de exercício destas. Assim, terá se protegido contra um grande prejuízo, ou  até mesmo, garantido o lucro da compra a termo.

O prejuízo do investidor se limitará sempre ao custo desse seguro, ou seja, ao preço pago pelas PUTs. E caso ocorra uma expressiva valorização de suas ações, suas opções de venda perderão todo seu valor até a data de seu vencimento, quando irão expirar. O prêmio pago por elas será abatido do lucro bruto que o investidor auferiu com a valorização de suas ações.

Para o investidor de longo prazo que possui uma carteira de ações essa estratégia de hedge (protective PUT) se mostra um tanto cara, dado que em média a cada 45 dias ele terá que adquirir opções de venda para proteger sua posição. Entretanto, para os investidores mais arrojados que possuem posições compradas a termo, esse seguro é fundamental para proteger sua compra alavancada de ações de uma significativa queda de preço.

Para fazer o hedge de uma posição comprada a termo em 10K de VALE5 que no dia 21 de agosto está cotada a R$ 36,00 o investidor compraria 10K da VALEU36 a R$ 1,17. Caso no vencimento do dia 17 de setembro o preço à vista da VALE5 estiver em R$ 40,00, do seu lucro de R$ 40.000,00 será abatido o custo de R$ 11.700,00 referente à compra das opções de venda, as quais expiraram sem valor. Cenário em que seria mais vantajoso para o investidor não ter realizado o hedge de sua posição a termo e auferir R$ 40.000,00 na totalidade.

No entanto, se no vencimento de 17 de setembro o preço à vista da VALE5 estiver em R$ 32,00, o investidor poderá exercer seus 10K de VALEU36 e vender 10K de VALE5 a R$ 36,00 cada, e se desejar poderá re-comprar 10K de VALE5 no mercado à vista a R$ 32,00 cada e encerrar o termo. O prejuízo auferido será equivalente ao prêmio pago pelas opções de venda (R$ 11.700,00) acrescido da taxa do termo e dos custos operacionais envolvidos. Contudo, caso não houvesse feito o hedge, neste cenário de queda o investidor iria auferir um prejuízo equivalente a R$ 40.000,00 acrescido da taxa do termo e dos custos operacionais.

“A estratégia é uma economia de forças.”

Karl Von Clausewitz

• Comprar opções de compra para proteger uma venda a descoberta de ações: Um investidor que alugou uma ação para vendê-la a descoberto na expectativa de ganhar com a queda de seu preço pode proteger sua posição vendida de uma expressiva valorização de seu preço através da compra de uma opção de compra, cujo preço de exercício esteja próximo ao preço à vista da ação na data do aluguel (ATM).

Para fazer o hedge de uma posição vendida a descoberto em 10K de VALE5 que no dia 21 de agosto está cotada a R$ 36,00 o investidor compraria 10K de VALEI36 a R$ 1,18. Caso no vencimento do dia 17 de setembro o preço à vista da VALE5 estiver em R$ 32,00, do seu lucro de R$ 40.000,00 será abatido o custo de R$ 11.800,00 das opções de compra, as quais expiraram sem valor. Cenário em que seria mais vantajoso para o investidor não ter realizado o hedge de sua posição a descoberto e auferir na totalidade R$ 40.000,00

No entanto, se no vencimento de 17 de setembro o preço à vista da VALE5 estiver em R$ 32,00 o investidor poderá exercer suas VALEI36 e comprar 10K de VALE5 a R$ 32,00 cada e, se desejar poderá encerrar o aluguel devolvendo-as para o doador. O prejuízo auferido será equivalente o prêmio pago pelas opções de compra (R$ 11.800,00) acrescido da taxa do aluguel e dos custos operacionais envolvidos. Mas caso não tivesse realizado o hedge, neste cenário de queda o investidor iria auferir um prejuízo equivalente a R$ 40.000,00 acrescido da taxa do aluguel e dos custos operacionais.

Ao fazer o hedge da sua posição a descoberto, o investidor estará estabelecendo um limite máximo para o valor de sua dívida. Essa estratégia de hedge é muito recomendada principalmente para aqueles que realizam vendas a descoberto alavancadas, cujo valor da posição a descoberto é superior ao valor da margem dada como garantia.

“Sempre procurei transformar os desastres em oportunidades”.

John Rockefeller

• Compra de opções a seco: Consiste numa simples compra de opções realizando uma aposta direcional no movimento do preço de um ativo, mostrando-se uma estratégia extremamente alavancada e arriscada. Um investidor compra opções de compra quando acredita numa forte valorização no preço do ativo objeto e compra opções de venda quando acredita numa forte desvalorização deste.

Para que o investidor obtenha lucro numa compra a seco é necessário que o preço do ativo objeto tenha uma rápida e significativa variação favorável à compra de uma CALL (alta) ou à compra de uma PUT (baixa). Portanto, opções são ativos que necessitam de volatilidade. Sem volatilidade não há expectativa, e parte do prêmio das opções se resume à expectativa (valor do tempo ou theta).

Caso o investidor obtenha lucro com uma compra a seco de uma CALL ou de uma PUT o mesmo terá duas escolhas a fazer. Poderá vender suas opções antes do vencimento, lucrando o percentual de valorização destas, ou exercê-las, podendo então comprar/vender o número correspondente de ações por um valor abaixo/acima do preço atual de mercado (preço de exercício).

Teoricamente, o exercício de uma opção somente compensará no dia do vencimento. Quando ainda há prazo para a opção o seu valor de mercado deverá ser maior do que o seu valor intrínseco, o que torna a sua venda mais vantajosa para o titular do que o seu exercício antecipado.

Por outro lado, em razão da depreciação do tempo, para que um investidor tenha prejuízo comprando opções a seco basta que o preço do ativo objeto se mantenha constante, ou mesmo, tenha uma modesta e lenta variação, ainda que favorável à compra de uma CALL (alta) ou à compra de uma PUT (queda).

Supondo que um investidor compre 1000 VALEJ34 a R$ 1,70 faltando 45 dias para seu vencimento num momento em que o preço à vista da VALE5 está em R$ 34,00 e a opção está ATM. Se na data de vencimento da opção o preço da ação estiver cotado a R$ 35,00, o preço da VALEJ34 estará cotado a R$ 1,00, pois só terá valor intrínseco porque todo o theta da opção fora perdido. Ou seja, o preço da opção de compra terá sofrido uma desvalorização de 41% frente à uma valorização de 3% no preço do ativo objeto.

Diante desta situação o investidor terá duas alternativas, exercer suas CALLS, comprando o ativo objeto pelo seu preço de exercício, ou vender suas opções antes do seu vencimento por um  preço muito abaixo ao que fora pago anteriormente por elas, ou mesmo, deixar que expirem sem valor caso estejam OTM, pois seu exercício não compensará.

Após o preço de mercado de uma CALL sofrer uma desvalorização para que este volte ao valor que se encontrava será necessário que o preço do ativo objeto se valorize acima do valor que estava antes da queda. Isso porque além de ter que recuperar o valor que fora perdido o preço do ativo objeto terá que valorizar acima do valor que estava antes de forma a compensar a depreciação do tempo sobre o preço da opção de compra, sendo o contrário também verdadeiro para o caso de uma opção de venda, em que o preço do ativo objeto terá que desvalorizar para um valor abaixo do que se encontrava antes para compensar a depreciação do preço da PUT e este volte ao valor que estava antes.

Em razão disso, estando com uma posição comprada a seco em opções o investidor está exposto ao risco de perder todo seu capital investido caso a sua aposta não se concretize à tempo. E de fato, o tempo é o maior inimigo do investidor comprado a seco em opções. Em muitos casos mesmo que a ação aumente de valor, caso isso não aconteça rápido o suficiente para exceder a depreciação do theta, o preço de uma CALL não irá se valorizar, sendo o oposto também verdadeiro para uma PUT.

Qualquer investidor que opere com opções deve determinar objetivos de lucro e limites de prejuízo para suas operações, principalmente aqueles que compram opções a seco. Conforme o dia do vencimento se aproxima o efeito da depreciação do tempo aumenta, o que faz com que a probabilidade de que o comprador perca dinheiro também aumente.

Como a opção adquirida existirá somente por um determinado período de tempo será preciso que o preço do ativo objeto alcance o seu objetivo antes do vencimento da opção comprada. E a variação favorável terá que ser suficiente para vencer a depreciação do theta e permitir algum lucro, principalmente nas opções OTM, pois quanto mais fora do dinheiro a opção estiver, menores serão as chances de obter lucro com a sua compra a seco.

Por outro lado, quanto maior o tempo restante até o vencimento, maior será o valor do tempo no prêmio de uma opção (VE) e menor será o valor do seu delta. O que faz com que seja necessário um maior aumento/redução no preço do ativo objeto apenas para manter o valor de uma CALL/PUT, a qual está longe do vencimento e, além de possuir muita gordura, tende a acompanhar mal as variações favoráveis do ativo objeto.

Para operar opções a seco ou a descoberto é fundamental desenvolver uma forte disciplina, limitando perdas e estabelecendo objetivos realistas para os lucros. São poucos os especuladores que conseguem manter uma performance positiva operando opções a seco no longo prazo. Operar opções com estratégia se mostra bem menos desgastante psicologicamente e emocionalmente do que operar a seco ou a descoberto.

Antes de decidir fazer isso estude os riscos envolvidos, especialmente a relação entre o prejuízo máximo e o ganho potencial. É muito comum que especuladores novatos compreendam apenas o potencial de retorno de uma estratégia, desconsiderando o seu risco. E a tendência de quem faz isso é  auferir mais prejuízos do que lucros.

“O homem é um animal racional que sempre perde a cabeça quando é chamado a agir pelos ditames da razão”.

Oscar Wilde

• Comprar opções de compra para abrir uma posição comprada numa ação: Esta estratégia utiliza opções de compra como um hedge de compra no intuito de garantir o preço para a compra de uma ação. O investidor ao invés de comprar certa quantidade de ações compra em mesma quantidade opções de compra ATM sobre a ação.

Opções são mecanismos de alavancagem financeira, pois possibilitam controlar uma determinada quantidade de ações por uma fração de seu preço no mercado à vista. O investidor estará assim imobilizando uma quantidade muito menor de dinheiro para abrir uma posição comprada na ação, pondo em risco um percentual bem menor de seu capital. Na compra da CALL, seu risco estará limitado ao valor pago por ela, que é muito menor do que o valor necessário para comprar a ação.

É uma prática muito comum quando o investidor ainda não possui os recursos necessários para comprar uma determinada quantidade de uma ação e pretender garantir o seu preço atual de mercado. Assim não deixará de ganhar caso o preço da ação suba, pois caso ocorra uma forte valorização de seu preço poderá exercer suas CALLs e comprá-la a um valor preestabelecido.

Supondo que um investidor pretenda comprar 1K de ITUB4 que está cotada a R$ 34,00, operação em que teria que desembolsar R$ 34.000,00. No entanto, só terá essa quantia disponível daqui a um mês. Ele poderia então comprar 1K de opções de compra ITUBI34 no valor de R$ 1,00 cada, tendo que desembolsar apenas R$ 1.000,00.

Se daqui a 30 dias a ITUB4 estiver cotada a R$ 38,00 ele terá garantido o direito de comprá-la por R$ 34,00 ao custo de R$ 1,00 por ação e, tendo o capital disponível, poderá exercer suas opções de compra e comprar 1k da ação por R$ 34,00, lucrando R$ 3.000,00.

E caso daqui a 30 dias a ITUB4 estiver cotada a R$ 30,00, suas opções, agora OTM, expirarão sem valor e o investidor, possuindo o capital disponível, poderá comprar a ação no mercado à vista por um preço mais baixo. Ao invés de ter perdido R$ 4.000,00 se caso houvesse comprado a ação a R$ 34,00, o investidor perdeu R$ 1000,00 do custo do hedge. Obviamente, neste caso seria ainda mais vantajoso não haver realizado o hedge de compra.

É preciso deixar claro que apesar de estar fazendo uma compra de CALLs a seco, como o investidor está comprando o mesmo número de opções referente ao capital que dispõe, ou irá dispor, para comprar um determinado número de ações ele não estará  realizando uma operação de alavancagem especulativa em que todo o seu capital estaria em risco.

“Toda matemática que você precisa para investir no mercado de ações você aprendeu na quinta série.”

Peter Lynch

• Comprar opções de venda para abrir uma posição vendida numa ação: Esta estratégia utiliza opções de venda como um hedge de venda no intuito de garantir o preço de uma posição vendida na ação. O investidor ao invés de alugar certa quantidade de ações para vendê-las no mercado compra em mesma quantidade opções de venda ATM sobre a ação.

O investidor estará assim imobilizando uma quantidade muito menor de dinheiro para abrir uma posição vendida na ação, pondo em risco um percentual bem menor de seu capital. Na compra da PUT o seu risco estará limitado ao valor pago por ela, que é muito menor do que o risco de uma posição vendida a descoberto na ação, a qual  teoricamente possui risco ilimitado, pois não há limite para a valorização de uma ação.

Supondo que um investidor pretenda vender a descoberto 1K de ITUB4 que está cotada a R$ 34,00, operação em que teria que desembolsar pouco mais R$ 34.000,00 como margem para o aluguel. No entanto, só terá essa quantia disponível daqui a um mês.  Ele poderia então comprar 1K de opções de venda ITUBU34 no valor de R$ 1,00 cada tendo que desembolsar apenas R$ 1.000,00.

Se daqui a 30 dias a ITUB4 estiver cotada a R$ 30,00 ele terá  garantido o direito de vendê-la a R$ 34,00 ao custo de R$ 1,00 por ação, e tendo o capital disponível, poderá comprar 1K de ITUB4 à vista por R$ 30.000,00, exercer suas opções de venda e receber R$ 34.000,00 pela venda dessas ações, lucrando R$ 3.000,00.

Contudo, seria muito mais prático e mais barato simplesmente encerrar a posição comprada na PUT ITUBU34, a qual estaria valendo R$ 4,00 no dia de seu exercício. Essa operação lhe renderia o mesmo lucro de R$ 3.000,00.
E caso daqui a 30 dias a ITUB4 estiver cotada a R$ 38,00, suas opções, agora OTM, expirarão sem valor e o investidor, agora possuindo o capital disponível, poderá realizar a operação de aluguel e abrir uma venda a descoberto na ação à um preço mais alto. Ao invés de ter perdido R$ 4.000,00 caso houvesse aberto a venda a descoberto na ação, o investidor teria perdido R$ 1.000,00 do custo do hedge. Obviamente, neste caso seria ainda mais vantajoso não haver realizado o hedge de venda.

É preciso deixar claro que apesar de estar fazendo uma compra de PUTs a seco, como o investidor está comprando o mesmo número de opções referente ao capital que dispõe, ou irá dispor, para abrir uma posição vendida um determinado número de ações ele não estará  realizando uma operação de alavancagem especulativa em que todo o seu capital estaria em risco.

“Para ser ter sucesso na vida você só precisa fazer algumas coisas certas, contanto que não faça muitas coisas erradas”.

Warren Buffett

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