O que são Títulos Públicos e Privados e Como Investir em Debêntures?
Quando uma empresa ou um governo deseja tomar dinheiro emprestado do público, em longo prazo, é comum que faça isso emitindo dívida na forma de títulos que recebem nomes como títulos públicos, debêntures, notas promissórias ou bônus. O número de emissões de títulos de dívida excede em muito o número de emissões de ações, pois o volume de empréstimos tomados pelas empresas e pelos governos é simplesmente imenso.
A análise da rentabilidade de um título implica dimensionar em valores absolutos o fluxo dos rendimentos futuros oferecidos por cada título e compará-los. É avaliar a renda futura que o capital aplicado possa gerar, buscando sua maximização dentro do horizonte de tempo do investimento. Isso exige a comparação com as demais alternativas existentes no mercado para que a decisão tomada seja a mais interessante para o investidor.
As taxas de juros de mercado variam ao longo do tempo. Já os fluxos de caixa de um título de dívida, porém, permanecem os mesmos, e é por isso que os títulos de dívida também são chamados de títulos de renda fixa. Porém, há uma importantíssima diferença em relação a investimentos tradicionais de renda fixa, tais como a poupança e o CDB. Como resultado da variação dos juros de mercado, o valor de mercado do título flutuará.
Quando as taxas de juros aumentam, o valor presente dos fluxos de rendimentos restantes do título diminui em relação ao que passa a ser ofertado, e o título passa a valer menos. Quando as taxas de juros caem, o valor presente dos fluxos de rendimentos restantes do título aumenta em relação ao que passa a ser ofertado, e o título passa a valer mais.
Torna-se então essencial compreender que apesar desses investimentos serem considerados como de renda fixa, haverá tanto a possibilidade do investidor ganhar acima da rentabilidade pactuada quanto de perder dinheiro nestes investimentos, diferentemente da poupança, do CDB e similares. Portanto, lembre-se: Os preços dos títulos de dívida e a taxa de juros sempre se movimentam em direções opostas.
O risco da taxa de juros para um título de dívida depende do quanto o preço desse título é sensível às variações das taxas de juros. Essa sensibilidade depende diretamente de duas coisas: prazo até o vencimento e taxa de cupom. Mantidas as demais variáveis, quanto maior for o prazo até o vencimento, maior será o risco da taxa de juros e quanto menor for a taxa de cupom, maior será o risco da taxa de juros.
Logo, os preços de mercado de títulos de curto prazo variam menos em razão de uma mudança na taxa de juros se comparados a títulos de longo prazo. Além disso, alguns títulos podem ser indexados à inflação, cuja variação desse indicador irá influenciar diretamente o preço de mercado desses títulos.
"Os mercados estão constantemente num estado de incerteza e o fluxo de capital e o dinheiro são feitos rejeitando o óbvio e apostando no inesperado".
George Soros
Debêntures – São títulos privados de renda fixa ou variável emitidos por sociedades anônimas. São empréstimos contraídos pela empresa com os investidores a médio ou longo prazo para o financiamento dos seus negócios e garantidos pelo ativo da empresa. No caso de debêntures não conversíveis em ações, o empréstimo é liquidado financeiramente no prazo previsto. Quanto às debêntures conversíveis em ações, o investidor poderá optar pela conversão de seu valor em ações.
Além disso, existem outras modalidades tais como Debêntures Perpétuas, que não preveem um prazo de vencimento, como normalmente existe nesses papéis. Assim, o investidor permanece recebendo a remuneração ao longo do tempo, Debêntures Participativas, em que a remuneração oferecida é a participação nos lucros da empresa que emitiu os papéis.
Todo o capital investido por uma empresa em seu patrimônio, seu ativo imobilizado, pode ser transformado em ativo líquido através do mercado de capitais. A empresa pode, com base no seu ativo imobilizado, emitir Debêntures no mercado, buscando assim recursos para aumentar o seu capital de giro. Estas obrigações emitidas passam a serem negociadas em mercado secundário, transformando-se em ativos de boa liquidez para seus proprietários.
Desta forma, o capital imobilizado da empresa passa a ser representado por ativos financeiros, de razoável liquidez, e o dinheiro entra para a empresa por um prazo médio, longo, ou mesmo, indeterminado, dependendo da natureza do título emitido, aumentando o seu capital de giro e o volume de suas transações.
Para emitir uma debênture uma companhia deve escolher uma instituição financeira para estruturar e coordenar todo o processo de emissão. É essa instituição que fará o underwriting da debênture, ou seja, o seu lançamento no mercado primário. O investidor ao adquirir a debênture torna-se um debenturista, ou seja, um credor da companhia emitente, tendo seu investimento remunerado de acordo com as condições e os prazos definidos na escritura de emissão da debênture. Assim como na renda fixa, o imposto de renda é retido na fonte e é regressivo, logo, quanto maior o prazo menor será a alíquota.
Uma debênture possui um rating de classificação, efetuado por uma empresa especializada independente (agência de rating), que reflete sua avaliação sobre o grau de risco envolvido em determinado instrumento de dívida. No caso de uma emissão de debêntures, a agência avalia a probabilidade da companhia emissora não honrar os compromissos financeiros assumidos na escritura de emissão (risco de default).
Na escritura de emissão de uma debênture estão descritas as condições sob as quais ela será emitida, tais como direitos conferidos pelos títulos, deveres da emissora, montante da emissão e quantidade de títulos, datas de emissão e vencimento, condições de amortização e remuneração, juros, prêmio etc. A data de resgate de cada título deve estar definida na escritura de emissão. A companhia pode ainda emitir títulos sem vencimento, também conhecidos como debêntures perpétuas.
É permitido a repactuação das condições de uma debênture para que a companhia adeque seus títulos periodicamente às condições vigentes no mercado. Na repactuação a emissora está obrigada a recomprar os títulos dos debenturistas que não aceitarem as novas condições propostas. Os debenturistas têm proteção legal por meio da escritura de emissão e do agente fiduciário.
O preço de mercado de uma debênture é calculado atualizando-se o preço de emissão do título conforme as condições descritas na escritura de emissão, podendo a rentabilidade do título ser fixa, variável, ou ainda, uma combinação de ambos, quando a rentabilidade fica vinculada a uma participação dos lucros da empresa ou à algum indicador econômico.
"A educação tem raízes amargas, mas os seus frutos são doces".
Aristóteles
Tanto as debêntures não conversíveis como as conversíveis podem ser negociadas no mercado secundário a qualquer momento, o que garante o resgate antecipado do valor investido e a liquidez dos ativos. Contudo, a liquidez das debêntures no mercado secundário normalmente é baixa, sendo necessário a intermediação da corretora para a venda, o que pode implicar num tempo maior até que se encontre um comprador e/ou num preço ruim.
Para garantir a atratividade e conseguir captar recursos, as empresas normalmente emitem debêntures com um rendimento mais elevado e, frequentemente, acima da média de outros investimentos em renda fixa. As debêntures normalmente costumam ser lançadas no mercado por um valor de referência de R$ 1.000. E, com o passar do tempo, o rendimento acordado vai sendo embutido no preço do título.
No caso de Debêntures com cupom a companhia emissora paga parcelas de juros ou de amortização da dívida ao longo do período do título em datas específicas. Por exemplo, um título comprado por R$ 1000,00 pode prever a devolução desse seu capital 5 parcelas anuais de R$ 200,00, além dos pagamentos dos juros acordados no momento da compra. No caso de Debêntures sem cupom todo o juro e toda a amortização da debênture, ou seja, do valor devido pela empresa é realizado de uma só vez, na data de vencimento do título.
A compra de debêntures pode ser feita diretamente no mercado secundário, se forem papéis que já estão em circulação. Já se forem papéis novos, eles podem ser adquiridos durante uma oferta pública de distribuição. Nesse caso, todas as informações sobre a emissão são concentradas em um documento chamado de “prospecto de distribuição”, disponível no site da CVM.
Aconselha-se que investidores evitem as instituições que cobrem a taxa de custódia para manter a custódia do título. Afinal, para uma debênture de 3 anos, por exemplo, o investidor poderá acabar pagando 36 “mensalidades” apenas para manter seu investimento registrado. Taxas de corretagem também devem ser evitadas. Normalmente, esse encargo possui valor fixo e é cobrado sempre que o investidor negociada uma debênture, seja comprando ou vendendo.
O fator de rentabilidade de uma debênture pode ter como base os coeficientes fixados para corrigir títulos públicos (Selic, IPCA), variação da taxa cambial ou outros referenciais, tal como o CDI. A rentabilidade pode ser prefixada, pós-fixada, ou ambos, pois é muito comum a combinação de uma taxa de juros prefixada acrescida da taxa anual algum indexador, IPCA, IGP-M, etc. Em uma debênture prefixada, o investidor recebe uma taxa de juros definida desde o momento da aplicação. É possível calcular exatamente quanto ele receberá até o vencimento.
Já nas debêntures pós-fixadas, o indicador que servirá como referência para a remuneração da debênture. E nas debêntures com remuneração híbrida, há uma taxa prefixada acrescida de um indicador pós-fixado. O indicador pode ser a taxa Selic, o IPCA ou a taxa do CDI, por exemplo. No entanto, o retorno efetivo recebido na aplicação seguirá as variações desse indicador ao longo do tempo. Se o IPCA aumentar ou diminuir, a remuneração poderá ser maior ou menor, por exemplo.
O investimento em debêntures pode ser feito no mercado primário ou no secundário. No primeiro caso, os títulos são adquiridos com a própria empresa que realizou a emissão. Assim, o valor de compra e a rentabilidade da aplicação são negociados pela companhia. Já no mercado secundário ocorre a negociação de debêntures já adquiridas por investidores que desejam vender os títulos. Nesse caso, o valor de compra está relacionado ao preço atual do mercado, o que pode variar conforme as condições da economia — e da curva de juros.
De maneira geral, quanto maior for a percepção de risco de uma empresa maior será a remuneração que suas debêntures pagarão ao investidor. Da mesma forma, as debêntures com prazos de resgate mais longos também oferecerão uma maior rentabilidade. Por isso, é preciso evitar comparar apenas a rentabilidade oferecida por diferentes debêntures.
Assim, o valor nominal atualizado de uma debênture equivale ao seu preço de lançamento acrescido da rentabilidade do período apurado, a qual é definida pela taxa de juro que o título foi negociado no mercado no momento de seu lançamento (taxa de juro nominal). Como exemplo, o preço de uma debênture prefixada sofrerá influência direta caso haja variação da taxa de juros (selic).
Se a taxa de juros subir o seu valor no mercado secundário será inferior ao seu valor nominal. Se a taxa de juro cair o seu valor de negociação será maior que o nominal. Assim como nos títulos públicos, o investidor poderá então obter um retorno maior ou menor ao acordado no momento da compra, caso realize uma venda antecipada da debênture. Isso ocorre porque a precificação dos títulos é feita a mercado.
A marcação a mercado é uma forma de precificação baseada nas negociações do mercado e na evolução da taxa de juro e do indexador do título. Ou seja, o preço do título é atualizado de acordo com a taxa que está sendo negociada naquele momento, seguindo a lei da oferta e demanda, podendo ter variação positiva ou negativa, a depender do cenário.
Atualmente, essa sistemática de cálculo é obrigatória para títulos privados. A Anbima ampliou o escopo, incluindo Debêntures, CRAs, CRIs e Títulos Públicos Federais negociados no mercado secundário (ou seja, fora do Tesouro Direto). Ficaram de fora outras aplicações, como CDBs, LCAs e LCIs e FIDCs, cujas marcações continuam a ser na curva.
Para calcular o preço de um título, alguns fatores são levados em conta como o prazo de vencimento, o indexador, o emissor, e as condições do mercado. Títulos prefixados, por exemplo, são mais afetados com a marcação a mercado do que os pós-fixados atrelados ao CDI.
Da mesma forma, títulos com prazos mais longos serão mais afetados, para cima ou para baixo, em razão do efeito da variação na taxa incidir sobre um horizonte maior. Portanto, são as condições do mercado que vão ditar o nível de prêmio ou de deságio que os compradores estão exigindo hoje pelo título, podendo ser uma taxa maior ou menor do que a contratada.
Por exemplo, um título com vencimento em um ano que oferece uma taxa de 10% ao ano num cenário em que a taxa de juros é de 10% teoricamente seria negociado por R$ 909,00 e no seu vencimento o investidor receberia R$1000,00. Contudo, caso a taxa de juros seja elevada para 15% esse título passaria a ser negociado a R$ 869,60. Ou seja, o valor de mercado diminui para se adequar à atual taxa de retorno praticada pelo mercado que passou a ser maior.
Logo, caso o investidor faça a venda antecipada no mercado secundário incorreria em uma perda. Por outro lado, caso a taxa de juros seja reduzida para 5% esse título passaria a ser negociado a R$ 952,40. Ou seja, o valor de mercado aumenta para se adequar à atual taxa de retorno praticada pelo mercado que passou a ser menor. Logo, caso o investidor faça a venda antecipada no mercado secundário haveria ganho.
Desse modo, o investidor pode estar com um valor acima (ágio) ou abaixo (deságio) do que seria o marcado na curva, levando em conta todos esses fatores. Vale lembrar, no entanto, que no vencimento o valor é o mesmo, apesar da volatilidade e da variação na taxa de juro ou no indexador do título, o que, a depender da evolução da taxa de juros, pode se traduzir em oportunidades ou em desvantagens. Portanto, independente do tipo de marcação, os investidores de renda fixa tem no final do prazo do título a rentabilidade contratada no momento da compra garantida.
Isso porque independente da variação da taxa do título no mercado ao longo do tempo, quanto mais próximo da data de vencimento, o preço de mercado e o preço na curva convergem para o mesmo valor. E, caso o investidor fique com o título até sua data de vencimento, a rentabilidade será exatamente a pactuada no momento da compra.
Ou seja, no vencimento do título, portanto, o valor recebido será referente ao total aportado acrescido da taxa de juros que incidiu no período. Assim, desde que não haja a venda antecipada do título, ainda que o seu valor de mercado diminua o investidor não irá receber menos do que o previsto no momento da compra caso permaneça com o investimento na carteira até o vencimento.
A marcação pela curva do título é o conceito oposto da marcação a mercado. Neste caso, o valor do título não varia de acordo com o seu preço de mercado atualizado no dia. O preço na curva utiliza uma regra que calcula o preço pago pelo título multiplicado por 1 + o juro diário, ou seja, basicamente o valor de compra é corrigindo dia a dia pela taxa acordada até o vencimento.
No entanto, neste modelo de marcação, o preço do título em determinado momento pode não representar o seu valor real, ou seja, o seu valor de negociação naquele momento. Sendo apenas uma garantia quando se leva o título até o vencimento.
Digamos que se tenha investido R$ 1000 numa debênture cuja taxa anual é 10%. Isso corresponde a uma taxa mensal de 0,79%, e a uma taxa diária de 0,026%. Pela marcação na curva, no primeiro dia útil após a aplicação a debênture passará a valer R$ 1.002,6 (R$ 1.000 + 0,026%); no segundo, o valor será R$ 1.005,20, e assim por diante, com a taxa diária de 0,026% incidindo sobre o montante acumulado, até o vencimento.
Outro fator que deve ser considerado é o risco de inadimplência das empresas emissoras de debêntures, pois existe a possibilidade de no futuro a empresa não gerar um fluxo de caixa positivo e suficiente para arcar com o pagamento dos juros. Com frequência as empresas pagam para que suas dívidas sejam classificadas. As duas principais empresas de classificação de risco de títulos de dívida são a Moody’s e a Standard and Poor’s.
As classificações do risco de dívidas (ratings) são uma avaliação da qualidade de crédito da empresa emitente. As definições de crédito usadas por essas agências se baseiam na probabilidade de a empresa ficar inadimplente e na proteção que os credores têm contra a inadimplência.
"Os ricos compram ativos, os pobres só têm despesas e a classe média compra passivos pensando que são ativos."
Robert Kiyosaki
A classificação mais alta que a dívida de uma empresa pode ter é AAA ou Aaa, e tal dívida é julgada a de melhor qualidade e de mais baixo grau de risco. Uma grande parte das dívidas corporativas assume a forma de títulos de baixo grau, ou, especulativos (junk). Esses títulos de dívida são classificados abaixo do grau de investimento pelas principais agências de classificação.
Por outro lado, justamente por oferecerem maior risco normalmente tais títulos oferecem maiores taxas de retornos para atrair os investidores. Títulos de dívida com grau de investimento são aqueles com classificação mínima BBB pela Standards and Poor´s ou Baa pela Moody’s.
Apesar dos títulos de renda fixa serem considerados investimentos mais seguros em comparação a ações, ainda há o risco de crédito associado a esses ativos. Se a saúde financeira do emissor do título deteriorar-se, isso pode afetar negativamente o valor de mercado dos seus títulos de dívida.
Assim, os debenturistas ou compradores de títulos de crédito de empresas privadas têm como maior preocupação uma avaliação correta do risco de falência da empresa emissora dos títulos, uma vez que o problema enfrentado por uma empresa que compõe sua carteira de investimentos causará a perda de parte ou da totalidade de seu capital investido nesta empresa que enfrentou problemas.
A situação ideal é que a empresa use o capital de terceiros (empréstimos) para aumentar o retorno para seus acionistas, porém buscando uma relação dívida/capital próprio limitada ao ponto em que uma queda elevada do fluxo de caixa operacional não torne a empresa insolvente. É o caso de empresas que fazem empréstimos para investir no seu crescimento, seja através da emissão de debêntures ou de novas ações no mercado ou assumindo financiamentos.
Contudo há casos de empresas que buscam a reestruturação de seu passivo buscando alongar as suas dívidas através da emissão de debêntures. Via de regra, Quanto maior for a necessidade da empresa em captar recursos ou quanto maior for a dificuldade financeira e/ou operacional dessa empresa, maior será a rentabilidade da debênture, a qual estará atrelada, contudo, a maiores riscos associados, já que há indicativos de que a empresa está atravessando dificuldades que poderão impactar o pagamento das debêntures.
As classificações do risco de crédito são importantes porque inadimplências realmente ocorrem e, nestes casos, os investidores podem sofrer grandes prejuízos. Em 2000 a AmeriServe Food Distribution S/A, que abastecia restaurantes como o Burger King, desde os hambúrgueres até os brindes, ficou inadimplente em US$200 milhões em títulos especulativos. Depois da inadimplência os títulos foram negociados a apenas US$0,18, deixando os investidores com um prejuízo de mais de US$160 milhões.
Nos últimos anos diversas grandes empresas brasileiras passaram por problemas financeiros decorrentes de decisões políticas e econômicas desastrosas do Governo, bem como da sua interferência e do envolvimento de políticos, de seus partidos, e dos gestores dessas empresas em esquemas de corrupção, propina e desvio de dinheiro público, beneficiando empresas “amigas do governo” enquanto destruíam outras.
Portanto, antes de emprestar seu dinheiro para grandes empresas é importante avaliar se a debênture está oferecendo uma rentabilidade alta em decorrência do risco da empresa ser maior. Por fim, quando a Taxa Selic está elevada, as debêntures ficam menos atrativas diante dos títulos emitidos pelo governo e pelos bancos, pois não conseguem concorrer com os elevados juros pagos pelo Tesouro.
No Brasil as debêntures ainda não estão muito popularizadas entre os investidores pessoa física. Apesar de haver um grande volume de dinheiro captado pelas empresas de capital aberto através do lançamento de debêntures, a grande heterogeneidade desses títulos e seu baixo incentivo para o pequeno investidor fazem com que sejam majoritariamente adquiridos por investidores institucionais através de operações de larga escala, o que reduz o número de negociações no mercado secundário e, consequentemente, diminui sua liquidez.
Outro fator que gera desinteresse por parte do pequeno investidor é a dificuldade em calcular os preços “justos” das debêntures, devido ao grande número de variáveis envolvidas. Se precisar dos recursos, o investidor terá de recorrer ao mercado secundário em busca de alguém interessado em comprar suas debêntures. Muitas debêntures são negociadas na bolsa de valores (B3), o que facilita a tarefa. Mas não é raro que a liquidez dos papéis (a facilidade de vendê-los no pregão) seja restrita, o que pode além da dificuldade pode acarretar um deságio no valor.
Para evitar isso, torna-se fundamental considerar a data de vencimento das debêntures e, principalmente, se esta está de acordo com os objetivos do investidor, de modo a evitar ter que vendê-la no mercado secundário, onde os papéis são negociados a “preços de mercado”, estabelecidos livremente de acordo com o interesse dos outros investidores. Por isso, o valor dos papéis pode tanto estar mais alto do que foi pago inicialmente por eles, como também pode estar mais baixo.
O imposto de renda cobrado sobre a rentabilidade de uma debênture segue a tabela regressiva (até 6 meses 22,5%, de 6 meses a 1 ano 20%, de 1 a 2 anos 17,5% e acima de 2 anos 15%). Entretanto, existe uma classe de debêntures que são incentivadas pelo Governo, portanto, são isentas de Imposto de Renda, tais como debêntures de empresas de infraestrutura.
É praxe ao redor do mundo que apenas o país de domicílio fiscal do investidor tribute seus rendimentos, evitando bitributação e permitindo livre fluxo de capital internacional. Contudo, ao tributar os investimentos estrangeiros em debêntures o Brasil está afugentado o investidor estrangeiro em debêntures, o que faz com que as empresas brasileiras percam uma fundamental fonte de financiamento mais barato.
Para se ter uma ideia, os investidores estrangeiros detêm mais de metade do capital das empresas listadas em Bolsa, mais de 70% dos aportes em venture capital e private equity, mas apenas 2,5% das debêntures e demais títulos de renda fixa emitidos por empresas.
Além disso, as debêntures não são garantidas pelo Fundo Garantidor de Crédito (FGC) e não podem ser usadas como margem de garantia para operações na Bolsa, diferentemente dos títulos públicos. Mas apesar de não serem garantidas pelo FGC, existem outras formas de garantia das debêntures.
- Debêntures com garantia real: São garantidas por bens (móveis e imóveis) dados em hipoteca, penhor, etc, podendo ser dadas pela empresa emissora, pelo conglomerado a que pertencem ou por terceiros. Se a empresa pedir recuperação judicial ou até ir à falência, faz-se o uso da lei da alienação fiduciária para pagar a dívida com os bens listados como garantias. Em períodos de crise é mais interessante investir em ativos com garantias reais, como os CRIs, CRAs e algumas debêntures, principalmente as incentivadas.
- Debêntures com garantia flutuante: Têm assegurado o privilégio geral sobre todos os bens que compõem o ativo da empresa, o que não impede, entretanto, a alienação destes bens. Isso significa que se a empresa falir, por exemplo, os debenturistas recebem prioridade no recebimento dos débitos em relação aos acionistas. O investidor que tem uma debênture com cláusula de subordinação, literalmente, está subordinado aos credores quirografários. Estes credores, embora não tenham nenhuma garantia nem preferência, ainda assim, vão receber primeiro. Como consequência, essa garantia coloca o investidor em penúltimo lugar na fila das pessoas que vão receber da empresa, atrás apenas dos acionistas.
- Debêntures quirografárias: Não possuem garantia real do ativo da empresa nem privilégio sobre seus ativos. Em outras palavras, os detentores deste tipo de debênture, em caso de liquidação, concorrem em igualdade de condições com os demais credores da empresa (empregados, fornecedores, governo etc.).
- Debêntures subordinadas: Em caso de liquidação, os detentores deste tipo de debênture só têm preferência sobre os acionistas.
A emissão de debêntures mais homogêneas, cujo retorno estivesse atrelado à taxa SELIC mais um bônus anual, por exemplo, juntamente com a pulverização em pequenos lotes na sua emissão, possibilitaria o aumento da liquidez, aumentando assim a demanda por estes títulos entre investidores pessoa física. Portanto, sendo as debêntures ativos com menor liquidez em relação a ações, o investidor deverá ficar atento às condições de mercado quando desejar vender uma debênture antes de seu vencimento.
Além disso, deve-se analisar os indicadores de endividamento da empresa que emitiu o título, tais como o grau de alavancagem (debt to equity ratio), que mostra a relação de recursos próprios da empresa com sua dívida total, e dívida líquida/Ebtida, usado para medir quantos anos de geração de caixa a companhia precisa para pagar suas dívidas.
E da mesma forma, como são considerados produtos de maior risco, o investimento em debêntures somente se mostrará vantajoso caso o retorno oferecido seja superior aquele oferecido pelo Tesouro ou pelos CDBs, LCAs e demais investimentos de renda fixa que possuem a garantia do FGC.
“Na vida as coisas são simples. São as pessoas que as complicam”.
Capital e Valor
